Stablecoins: qué las mantiene estables y cómo dejan de estarlo

El viernes 10 de marzo de 2023, una moneda diseñada para valer un dólar quedó atrapada detrás de las puertas de un banco cerrado.

La moneda digital seguía negociándose. La conversión bancaria a dólares, no.

Según un análisis publicado por personal de la Junta de Gobernadores de la Reserva Federal, Circle informó que 3.300 millones de dólares de las reservas de USDC estaban depositados en Silicon Valley Bank. Durante el fin de semana se interrumpió buena parte del mecanismo que cambiaba USDC por dólares. En los mercados secundarios, la supuesta moneda de un dólar llegó a negociarse alrededor de 86 centavos.

El lunes volvió a cotizar cerca de un dólar: recuperó la paridad. La palabra «estable» sobrevivió. La idea de que significa «sin riesgo» no debería.

Qué mantiene estable el precio de una stablecoin

Según un análisis publicado por personal de la Junta, una moneda estable (stablecoin) es un activo digital diseñado para mantener un valor de referencia.

El nombre no hace el trabajo. Tampoco basta una línea de código que diga «vale uno». Hace falta un mecanismo para comprar, vender o rescatar la moneda cerca de ese valor.

Ese mecanismo suele depender de una de estas bases:

• activos tradicionales guardados como reserva;
• otros criptoactivos entregados como garantía;
• incentivos y emisión automática de otro token.

Cada base cambia la pregunta. Ya no basta con «¿vale un dólar?». Hay que preguntar qué me permite convertirla en un dólar, quién controla ese proceso y qué ocurre cuando todos intentan salir al mismo tiempo.

Cómo la caída de Silicon Valley Bank rompió la paridad de USDC

Las autoridades intervinieron Silicon Valley Bank un viernes. Circle reconoció esa noche que no había logrado retirar una parte de las reservas de USDC.

Los 3.300 millones representaban cerca del 8% de la reserva. El problema no era solo si Circle tenía activos suficientes. También era de acceso: las vías bancarias usadas para crear y rescatar USDC no operaban durante el fin de semana.

El análisis del personal de la Junta reconstruyó el episodio con datos de mercados primarios y secundarios. Encontró que las solicitudes de rescate aumentaron, la actividad primaria se redujo durante el fin de semana y el precio cayó hasta unos 86 centavos. Cuando las autoridades anunciaron que los depositantes del banco quedarían protegidos y volvieron los rescates, la paridad regresó.

La escena rompe una simplificación común. Un token puede vivir en una cadena y seguir dependiendo del horario, la liquidez y la salud de bancos tradicionales.

Una stablecoin respaldada por dólares no elimina el sistema bancario. Lo dobla y lo guarda debajo del token.

Stablecoins respaldadas por reservas externas

Según el análisis sobre mercados primarios y secundarios, un emisor recibe dinero y crea tokens. Cuando un cliente autorizado los devuelve, el emisor los destruye y entrega dinero. Esa relación directa es el mercado primario.

El mercado secundario es donde otras personas compran y venden el token. Aprovechar la diferencia entre ambos precios se llama arbitraje. Si un participante autorizado compra a 99 centavos y rescata por un dólar, obtiene una diferencia antes de costos. Esa operación puede empujar el precio de vuelta.

Pero solo funciona si varias cosas son ciertas al mismo tiempo:

• la reserva existe;
• los activos pueden convertirse en efectivo cuando hacen falta;
• quien tiene derecho a rescatar puede ejercerlo;
• los bancos, custodios y vías de pago funcionan;
• el mercado cree que el emisor cumplirá.

La Junta de Estabilidad Financiera pide una reclamación legal clara y un rescate oportuno a la par. También exige reservas adecuadas y gestión prudente del riesgo. Ningún elemento viene incluido automáticamente con un token.

Stablecoins respaldadas por criptoactivos

Otra familia guarda criptoactivos dentro de contratos inteligentes y emite stablecoins contra esa garantía.

Como la garantía también cambia de precio, normalmente se exige que valga más que la deuda creada. Si cae demasiado, el sistema puede venderla para proteger la paridad.

Es parecido a respaldar un préstamo con una casa. Aquí el avalúo cambia cada minuto y la liquidación puede ejecutarse automáticamente.

Este diseño reduce la dependencia de una cuenta bancaria, pero agrega otras. El BIS describe su dependencia de precios, contratos, liquidez, liquidaciones y reglas de gobierno.

Además, las garantías pueden estar conectadas entre sí. Durante el episodio de USDC, el análisis del personal de la Junta observó que mecanismos de intercambio uno a uno transmitieron el estrés a otras stablecoins. Tener garantías «en cripto» no significa estar aislado del mismo banco que originó el problema.

Por qué una stablecoin algorítmica puede entrar en espiral

Las stablecoins algorítmicas intentan sostener el precio con incentivos de creación y destrucción, a menudo vinculados a otro token.

TerraUSD, conocida como UST, ofrecía convertir una unidad de UST por un dólar en LUNA y hacer el recorrido inverso. Mientras LUNA conservara suficiente valor y hubiera compradores, el arbitraje podía corregir pequeñas desviaciones.

El mecanismo tenía una dependencia circular: UST prometía estabilidad apoyándose en LUNA, y LUNA conservaba valor en parte porque el ecosistema de UST crecía.

Cuando la confianza se rompió en mayo de 2022, vender UST creó más LUNA. Más LUNA presionó su precio. Una LUNA más barata exigía emitir todavía más para absorber la misma cantidad de UST. El Banco de Pagos Internacionales describió el episodio como una espiral de muerte.

La caída no fue una rareza que contradijo el mecanismo. Mostró su punto débil: la puerta de salida estaba respaldada por el mismo activo que se debilitaba cuando todos querían usarla.

La SEC de Estados Unidos presentó cargos civiles por las afirmaciones hechas sobre el sistema. Un jurado declaró responsables a Terraform Labs y Do Kwon; después, un tribunal dictó la sentencia final.

La reserva no es suficiente si no puedes verla completa

«Respaldada» es una palabra incompleta.

Un lector necesita saber qué respalda la moneda, quién custodia la reserva y cuándo vencen sus activos. También quién puede rescatar y con qué frecuencia se informa.

Una reserva llena de activos difíciles de vender puede cubrir el valor contable y fallar durante una corrida. Una constancia que muestra activos en un instante puede omitir pasivos, activos prestados o movimientos posteriores. El personal de la Oficina del Defensor del Inversionista del PCAOB advierte que una prueba de reservas no ofrece la seguridad de una auditoría financiera. Una foto de la caja no es un balance completo.

La fuente más útil no es una captura en redes. Es la composición de la reserva, los términos de rescate y, cuando existe, la documentación del regulador. Incluso así, hay que leer qué examinó el tercero y qué quedó fuera.

La pregunta práctica al usar una stablecoin en Latinoamérica

Seguir el precio del dólar no convierte una stablecoin en un depósito bancario. Antes de usarla, comprueba quién puede rescatarla y cómo se cambia por moneda local.

Las respuestas deben verificarse en los términos del emisor, del proveedor utilizado y en la autoridad oficial de tu país.

Qué puede salir mal con una stablecoin

• La reserva pierde valor o queda inaccesible. Tener activos no sirve igual si no pueden venderse o retirarse cuando llegan rescates.
• El rescate no está disponible para ti. Algunos emisores trabajan directamente solo con clientes que cumplen condiciones específicas; el usuario común depende del mercado secundario.
• La paridad se rompe en la plataforma donde estás. El rescate directo puede seguir fijado en un dólar. Aun así, la moneda puede negociarse por menos si la salida se atasca.
• Una garantía arrastra a otra. Contratos y stablecoins conectados pueden transmitir una crisis que nació fuera de su propio diseño.
• El mecanismo depende de confianza circular. Si el activo que absorbe la salida cae junto con la stablecoin, la corrección puede acelerar el problema.
• Confundes estabilidad de precio con seguridad total. Aunque mantenga la paridad, existen riesgos de custodia, contrato, emisor y regulación. En stablecoins centralizadas como USDC, los términos del emisor contemplan el bloqueo de ciertas direcciones.

La custodia agrega otra capa a esos riesgos. La matriz de billeteras calientes, frías y custodiales muestra quién conserva el control y quién absorbe cada falla.

Cinco preguntas para evaluar una stablecoin

Antes de tratar una stablecoin como equivalente a efectivo, intenta responder cinco preguntas con documentos, no con promesas:

1. ¿Quién la emite o gobierna?
2. ¿Qué activos sostienen el valor y dónde están?
3. ¿Quién tiene derecho a rescatar y en cuánto tiempo?
4. ¿Qué ocurrió la última vez que el precio se apartó de la referencia?
5. ¿Cómo la conviertes realmente a tu moneda local?

Si una de esas respuestas no aparece, el vacío también es información.